Существует множество методов анализа ценных бумаг, выпускаемых в процессе секьюритизации и структурирования. Каждый вид ценных бумаг и портфельная стратегия требуют своего аналитического метода. Этот подход состоит из четырех последовательных этапов, которые приводятся в таблице.
Таблица
Характеристики аналитического подхода
──────────────────────┬────────────────────────────────────────────────────
Этап │ Компоненты
──────────────────────┼────────────────────────────────────────────────────
Изучение методологии │Процентные ставки
│Экономика
│Спрос/предложение
│Законодательство/налогообложение/бухгалтерский учет
──────────────────────┼────────────────────────────────────────────────────
Анализ покрытия │Досрочные возвраты
(обеспечения) │Дефолты/убытки
──────────────────────┼────────────────────────────────────────────────────
Разработка структуры │Поток платежей, генерируемый покрытием
│Очередность платежей
│Инвестиционный портфель
──────────────────────┼────────────────────────────────────────────────────
Результаты │Доход
│Рыночная оценка (стоимость)
│Риск
──────────────────────┴────────────────────────────────────────────────────
Четыре рассматриваемых этапа предполагают исследование методологии, покрытия (обеспечения), структуры и инвестиционного результата .
1. На этапе изучения методологии рассматривается набор возможных состояний рынка в целом, способных оказать влияние на результаты анализа. Иными словами, мы создаем множество возможных сценариев.
Определяются подлежащие рассмотрению виды рисков. Главная цель - выделить набор факторов, отражающих результаты рыночного поведения ценных бумаг, который необходимо включать в проводимый анализ.
Важнейшим компонентом экономической конъюнктуры, влияющим на большинство инвестиций с фиксированным доходом, является процентная ставка. При анализе динамики процентных ставок возможны различные допущения - от самых простых, исходящих из неизменности процентной ставки в течение всего анализируемого периода, до динамических моделей, предполагающих, что процентная ставка будет изменяться. Однако процентная ставка не является единственным фактором, влияющим на результаты рыночного поведения ценных бумаг. Будучи ценными бумагами, учитывающими человеческий фактор, эти сложные финансовые инструменты испытывают на себе воздействие всех тех обстоятельств, которые оказывают влияние на поведение конечных заемщиков.
2. На этапе анализа покрытия (обеспечения) рассматриваются характеристики конкретного пула активов, особенно с точки зрения досрочных возвратов, убытков и других аспектов, способных повлиять на поток платежей. Целью анализа является выявление факторов, влияющих на поток платежей, который генерирует покрытие, а также на исполнение обязательств по выпущенным бумагам. При таком анализе упор делается, как правило, на досрочный возврат и условия кредита. Договорные условия большинства ипотечных кредитов предоставляют заемщикам право производить досрочное погашение основного долга в любое время, иные, наоборот, предусматривают штрафные санкции. Временные графики досрочных возвратов по ипотечным кредитам обычно прогнозируются на основе анализа статистических данных, полученных при анализе сходных типов кредитов.
3. При рассмотрении структуры размер выплат по ценным бумагам рассчитывается для каждого сценария с учетом досрочных возвратов, убытков и других оценочных показателей, включая особенности структур, используемых при выпуске конкретных видов ценных бумаг, а также прочих значимых факторов. Этап разработки структуры является ядром аналитического процесса. При этом рассчитывается поток платежей по ценным бумагам. Основой расчета являются сделанные предположения относительно будущей экономической конъюнктуры (методологии), оценки, полученные на этапе анализа покрытия (обеспечения), а также особенности кредитных договоров, включенных в покрытие, и юридическое оформление сделки секьюритизации. Результаты, получаемые на следующем этапе, обычно представляют собой обобщение всех характеристик потоков платежей, проведенное тем или иным способом.
Наиболее сложным на данном этапе оказывается выбор соответствующих индикаторов, описывающих особенности поведения ценных бумаг. Каждый предоставленный ипотечный кредит обладает уникальными характеристиками, которые определяют динамику платежей, а каждая ценная бумага подчиняется сложному набору правил, устанавливающих порядок распределения входящих платежей между различными классами ценных бумаг.
4. Финальный этап - это анализ получаемых результатов. На данном этапе определяются обобщенные показатели, основанные на расчете денежных потоков и теоретических подходах (методологии). Цель определения обобщенных показателей - помочь компании в процессе инвестирования. Аналитические результаты, как правило, дают достаточно полное представление о доходах, стоимости и рисках. Оценка дохода дает представление о временном графике будущего потока платежей и величине поступлений: какие бумаги оцениваются дешево, а какие - дорого.
Структура доходов по ипотечным ценным бумагам состоит из двух составляющих: выплаты основного долга и процентов. Правила выплат основного долга определяют, каким образом суммы, выплачиваемые конечным заемщикам в погашение основного долга по ипотечным кредитам, распределяются между траншами ипотечных ценных бумаг, обеспеченных потоком платежей. Эти правила могут применяться как по отдельности, так и в сочетании друг с другом.
В случае ценных бумаг с последовательным погашением (sequential bonds) сначала производится полное погашение старшего транша, и только после этого начинается выплата основного долга по следующему траншу (классу облигаций).
Ценные бумаги с пропорциональным распределением платежей (pro-rate bonds) предполагают одновременные выплаты держателям всех траншей облигаций определенной доли основного долга.
Класс ценных бумаг с плановой амортизацией (planned amortization class, PACs) представляет собой вид долговых обязательств, которые погашаются по заранее определенному графику (schedule bonds). В определенных случаях выплата основного долга по этим ценным бумагам происходит в приоритетном порядке.
Правила выплаты процентов задают размер процентных платежей, которые получают держатели ценных бумаг в платежном периоде. Правила процентных выплат согласованы с правилами выплат основного долга, что в результате служит причиной большого рыночного разнообразия типов ценных бумаг.
Фиксированные проценты (fixed interest) являются самым распространенным типом процентных платежей. Держатель облигации получает процентный платеж, размер которого пропорционален остатку задолженности.
Держатель накопительной облигации (accrual bond, Z-bond) не получает периодических процентных выплат, они капитализируются и увеличивают сумму основного долга.
Размер купонных выплат по облигациям с переменной ставкой изменяется одновременно с изменением индекса.
Ценные бумаги с последовательным погашением были сконструированы с целью превращения ипотечных ценных бумаг в инвестиционный инструмент, сходный с традиционными корпоративными облигациями. Особенность облигаций с последовательным погашением заключается в том, что по ним период выплаты основного долга существенно сокращен. Тем самым они становятся похожими на долговые обязательства (облигации), возврат основного долга по которым осуществляется в конце срока обращения.
Ценные бумаги с пропорциональным распределением. Облигации с пропорциональным распределением - это две или более облигаций, держатели которых получают выплаты в соответствии с абсолютно одинаковыми правилами. Поток платежей, за счет которого осуществляются выплаты по этим облигациям, распределяется пропорционально. Облигации с пропорциональным распределением были созданы для того, чтобы сделать возможным существование классов, предусматривающих одинаковый порядок погашения основного долга и различный - выплаты процентов. Изменение правил выплаты процентов меняет характеристики рисков облигаций и делает их более привлекательными для различных групп инвесторов.
Облигации с определенным графиком погашения. Инвесторы, стремящиеся максимально защититься от рисков, предпочитают облигации с определенным графиком погашения, что гарантирует большую определенность платежных потоков. |
обратная связь
